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指标原报告 | 穿透房企报表中下滑的营收、利润数据

2021-10-13 06:34:54股市大盘
指标观点指数近年来房地产监管趋严,各地楼市限价政策频出,房企利润空间缩窄,毛利率这一指标被置于放大镜下重点观察,反复提及。除了毛利率外,还有一个重要的指标是营

指标原报告 | 穿透房企报表中下滑的营收、利润数据图

观点指数近年来房地产监管趋严,各地楼市限价政策频出,房企利润空间缩窄,毛利率这一指标被置于放大镜下重点观察,反复提及。

除了毛利率外,还有一个重要的指标是营收。

两者就如同水池和管道,注入水池的量,管道的粗细,都是影响期内水龙头最终流出“利润”的重要因素。

从今年中报数据来看,部分房企营业收入未达预期水平,2021上半年50家主流上市房企仍有20家营收增速出现下滑。

报表营收主要由过往销售项目交付后结转而来,在过去几年销售高增长基础上,为什么房企的营收没有按照预期出现高增长,而是增速下滑?未来营收的趋势如何发展?

营收增速下降与房企动机

8月下旬,房地产企业陆续发布2021年中报,公布上半年经营情况。

观点指数统计50家重点上市房企的中报数据发现,2021年中期平均毛利率为22.3%,较去年同期下滑4.7个百分点,房企消化过往竞得高价地的进程仍在持续。

值得注意的是,除了盈利能力下降之外,部分房企还出现了营业收入增速下降的情况。

2020年上半年,疫情突袭而来,大幅延缓了项目竣工节奏,50家主流上市房企总营收同比增幅仅为8.4%,32家房企营收增速出现下滑。

数据来源:企业报告,观点指数整理

在较低的营收基数前提下,2021上半年50家主流上市房企仍有20家营收增速出现下滑。

营业收入主要受并表项目交付进度的影响,按照会计准则,完成竣工交付的并表项目可以确认为营收。

但在交房日期截止之前,房企在项目竣工进度上有较大的控制权,在施工环境较去年更好的前提条件下,结算交付少、营收增速下降,或许很大程度上是房企的一种主动选择。

在融资通道剧烈收缩的当下,房企更热衷于将资金投向新开工,将土地项目开发至预售状态,推向市场并回笼资金。

至于后期施工至竣工交楼结算的阶段,意味着更多更快的阶段性工程款支出,适当地延缓施工进度,在一定程度上能够缓解房企在手资金压力。

另一方面,延迟项目竣工结算的进度,使预售账款在财务报表时间存续更长,报表资产体量更大,有利于改善剔除预收账款后的资产负债率这一红线指标。

以万科为例,2021H1万科实现税后净利润161.7亿元,同比下降13.2%。

净利润下降一方面是因为盈利能力的下降,2021H1万科未扣税毛利率、净利润分别为23%、9.7%,较去年同期下降8.9和3.0个百分点。

数据来源:万科报告,观点指数整理

另一方面则是因为万科结算入表的营业收入较,2021H1为1671亿元,同比增长14.2%。

如果撇除非正常施工的2020H1数据,2021H1营收相对2019年H1的年复合增长率为9.5%,相比2017-2019年中期营收增长率,处于显著低位。

正如上文提及,万科存在选择减少竣工结算量的可能性,这或许是为了将剔除预收账款后的资产负债率降至69.7%,转为绿档企业的一种主动调节手段。

除了项目交付结算减少导致营收增速下降,房企主动选择将项目出表,亦会导致并表项目的营收减少。

近年来房地产政策管控趋严,各地楼市限价政策频出,房企利润空间缩窄。

为了毛利率等财务指标“软着陆”,房企存在调整权益比例,将低利润项目出表,平滑报表数据的动机。

项目以联营、合营方式出表后,竣工交付实现的营收不会并表,仅在利润表上以联营公司和合营公司的投资收益出现,这将模糊表外项目毛利率以及净利润等细节指标,在一定程度上起到了美化报表的作用。

数据来源:时代中国报告,观点指数整理

目前极少数房企披露表外项目运营数据,2021H1时代中国并表项目营收为136.4亿元,对应的毛利率为33.4%,明显高于45.5亿元表外项目权益营收对应的23.5%的毛利率。

未来营收与销售“含金量”

那么,未来房企营收的走势如何?或许可以从已售未结金额这一指标窥探一二。

已售未结金额顾名思义指的是房企已经签订销售协议,但还未竣工交付,转入报表结算的销售金额,很大程度上决定了房企未来报表结算的营收水平。

几乎每家房企在业绩会上都会披露已售未结金额,但披露口径不一,部分是并表口径已售未结,部分则是全口径已售未结。

从趋势上看,由于近几年来房地产行业销售金额高速增长,以及预售制度下销售与营收的错配关系,整体上房企的已售未结金额也相对应地呈现快速增长的现象。

数据来源:中国金茂报告,观点指数整理

但值得注意的是,目前部分房企已售未结金额敞口逐渐扩大。

以中国金茂为例,观点指数将2015年作为起点,以年为统计周期,计算中国金茂全口径销售金额和营业收入的累计差距,即为理论已售未结金额,对比公司披露的全口径已售未结金额,得出已售未结金额敞口。

结果显示,2015-2017年,中国金茂已售未结金额敞口为242.4亿元,2015-2019年,该数至升至441.5亿元,在2020年末大幅上升至1471亿元。

已售未结敞口的增大,意味着越来越多销售金额未能转化为表内营收,这部分“消失的销售金额”主要是中国金茂加大联合营项目投资力度带来的。

数据来源:中国金茂报告,观点指数整理

自2018年开始,中国金茂广泛使用非并表联合营项目模式,销售规模实现较大增长。

根据年报数据披露,2018年中国金茂联合营项目投资金额由68.3亿元升至140.5亿元,随后继续上升至2020年末的274.3亿元。

联合营项目投资增加,驱动当期全口径销售金额增长,但在2-3年后,这部分联合营项目进入竣工期,对应的销售金额却未结转进入营收,造成了已售未结金额敞口逐渐变大。

从上述案例分析中可以看出,影响和决定未来营收水平的是房企过去实现的可以并表的销售金额,而非包含联合营公司的全口径销售金额。

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